+ BNDES

Nos últimos dois posts eu fiz críticas a atuação do BNDES. Meu principal argumento é que faltam justificativas econômicas para o financiamento indiscriminado de grandes empresas nacionais (especialmente em setores intensivos em recursos naturais) com recursos desse banco.

Desde que postei minhas críticas, o debate sobre a atuação do BNDES na mídia esquentou ainda mais com manifestações pró e contra esse banco de políticos, jornalistas, economistas e entidades de classe. Mas o debate midiático sobre esse tema continua extremamente simplista e limitado. Por essa razão, resolvi escrever mais um post sobre esse tema. O intuito aqui é mais uma vez ressaltar que simplesmente não conhecemos o real impacto do BNDES sobre a economia brasileira e quão complexa é a sua estimação. Mesmo minhas críticas apenas implicam que o BNDES não é tão eficiente quanto poderiam. Mas elas não dizem nada sobre a relação custo/benefício desse banco. Para ajudar nessa discussão, eu construi (com a ajuda essencial do meu amigo Guilherme Tinoco) um esquema de potenciais custos e benefícios do BNDES.

Do lado dos custos, temos:

1. Custo Fiscal

O BNDES se financia com recursos públicos e remunera esses recursos a 6% ao ano. Esse valor é inferior ao custo de oportunidade desses fundos (que é equivalente a taxa de juros livre de risco da economia, i.e., à algo próximo da Selic) que é de cerca de 11-12%. Portanto, cada real que o BNDES empresta custa 5-6 centavos para os cofres públicos. Isso implica que o custo fiscal "bruto" desse banco é de mais de 10 bilhões de reais.

Mas para saber o custo fiscal "líquido" do BNDES devemos subtrair os lucros e os impostos pagos pelo banco. Nos últimos anos, esse banco tem lucrado mais de 4 bilhões de reais e tem pago mais de 2 bilhões de reais em impostos o que reduz bastante o seu custo fiscal.

2. Ineficiência alocativa

O BNDES pode distorcer a alocação dos recursos para investimento e assim piorar a eficiência com a qual os recursos são alocados na economia. Essencialmente, é essa a crítica que o Léo Monasterio e outros fazem sobre o banco: dificilmente ele será capaz de escolher as melhores firmas para subsidiá-las.

Essa crítica até faz algum sentido quando discutimos subsídios e políticas industriais em geral. Mas ela não faz sentido no caso do BNDES. Primeiro, porque o banco financia firmas virtualmente de todos os setores. Portanto, não há ineficiência na alocação de recursos entre setores. Segundo, porque as firmas competem pelos empréstimos do BNDES visto que eles possuem taxas de juros menores que as dos demais empréstimos da economia (esse é inclusive o resultado do modelo teórico apresentado nesse artigo do Daniel Carvalho). Portanto, também não há ineficiência na alocação de recursos entre firmas do mesmo setor.

De fato, a evidência anedótica indica que o BNDES atrai as melhores firmas (essa é inclusive uma das críticas dos bancos privados à esse banco!) o que dá suporte às afirmações do parágrafo acima. Isso me faz colocar probabilidade quase nula que esse custo seja relevante.

3. Impacto sobre o custo do capital

O BNDES podem impactar o custo do capital nessa economia de duas formas: através de seu impacto sobre a Selic e através de seu impacto sobre os spreads.

O impacto sobre a Selic ocorre através da redução do poder da política monetária que se deve ao fato do BNDES não responder à ela. Isso pode elevar a Selic de equilíbrio, i.e., a taxa de juros que mantém a inflação constante.

Já o impacto sobre os spreads decorre exatamente do BNDES "roubar" as melhores firmas dos bancos privados. As melhores firmas são tipicamente as mais seguras e, portanto, o seu financiamento via BNDES e não via bancos privados acaba aumentando o risco do "pool" de tomadores dos bancos privados e assim forçando um aumento dos spreads.

Tanto o possível aumento da Selic quanto dos spreads tem impacto sobre investimento das firmas. Aqui a quantificação começa a ficar complicado. Não faço idéia da magnitude desses efeitos.

Já dos lados dos benefícios temos:

4. Aumento do investimento e do emprego

O acesso a recursos do BNDES pode aumentar o nível de investimento e de emprego da economia. Os caminhos pelos quais isso ocorre são os indicados nos posts anteriores: restrições de crédito e externalidades.

Apesar da política de crédito atual do BNDES incluir bastantes recursos para financiamento de grandes firmas brasileiras que certamente tem mais acesso a crédito que firmas menores e cujos investimentos dificilmente geram externalidades significativas (o que é exatamente o que eu critico nesse banco), nem todo o crédito do BNDES vai para esse tipo de firmas.

Os dados dessa reportagem mostram que parte substantiva dos desembolsos recentes do BNDES foram para empresas pequenas e médias (36% do total) e para investimentos de infra-estrutura (39%). Como empresas pequenas e médias são tipicamente mais restritas a crédito que firmas grandes, como investimentos de infra-estrutura geram em geral mais externalidades que outros investimentos e como a carteira do BNDES é muito grande temos que o potencial impacto positivo sobre investimento e emprego dos desembolsos para esse tipo de firmas é considerável.

Mas sem estimativas mais precisas do tamanho das restrições de crédito e dos impactos de projetos de infra-estrutura é difícil traduzir o considerável em números...

5. Política anti-cíclica  

Esse é um benefício diferente dos outros custos e benefícios que eu apontei aqui. Trata-se de um efeito sobre a volatilidade do produto e não sobre seu nível.

Sua base teórica vem de uma contribuição do atual presidente do FED, Ben Bernanke. Uma de suas principais contribuições acadêmicas for mostrar que choques macroeconômicos podem impactar economias não só através dos conhecidos canais de demanda, mas também através do "aperto" ou "relaxamento" das restrições de crédito de uma economia. A idéia de Bernanke é que choques "diminuem" ou "aumentam" o valor dos ativos das empresas e que, devido a imperfeições dos mercados de crédito, esses aumentos se traduzem em mudanças da capacidade dessas empresas se financiarem.

No contexto descrito acima, o BNDES pode atuar de maneira anti-cíclica aumentando a sua oferta de crédito quando a economia sofre choques negativos e diminuindo a sua oferta de crédito quando a economia sofre choques negativos positivos. Foi exatamente isso que esse banco fez durante a crise e isso pode ter o efeito benéfico de diminuir flutuações cíclicas do produto e do emprego.

Mais uma vez é difícil saber ao certo o tamanho desse efeito. Creio que ainda carecemos de informalções precisas sobre o impacto do comportamento anti-cíclico do BNDES sobre o produto durante a crise (esse é inclusive o argumento do Alexandre Schwartsman).

Acredito que a lista de custos e benefícios acima pode nos ajudar a pensar melhor os diferentes impactos do BNDES. Mas ela é longe de ser exaustiva e não nos tira do "achismo" sobre os impactos econômicos desse banco. Muito trabalho ainda é preciso muito trabalho.

PS1: Caso interesse alguém, segue minha opinião sobre esses custos e benefícios. Acredito que os efeitos positivos discutidos nos itens 4 e 5 são suficientemente grandes para tornar o impacto do BNDES positivo. Não muito positivo (como poderia ser se a atuação do banco fosse melhor focada), mas ainda assim positivo. Mas isso é puro "achismo" e deve ser encarado como tal.

PS2: Mais uma vez agradeço ao meu amigo Guilherme Tinoco pela ajuda na organização das idéias para esse post. Ele está mais que convidado para escrever mais sobre esse tema por aqui. Também chamo meus colegas mais heterodoxos a colocarem suas idéias aqui.

PS3: A menos que apareça um fato novo sobre o tópico, esse post fecha a série sobre o BNDES.